Von Jérôme Mäser, Senior Equity Analyst VP Bank
Die jüngsten Unternehmenzahlen zeigen: Die Gewinne steigen weiter, aber es gibt vermehrt Gegenwind.
Die Schwäche des US-Dollar, verschiedene Zölle, gestiegene Rohstoffpreise und hohe Investitionen in künstliche Intelligenz (KI) – diese Themen beschäftigen derzeit die Finanzmärkte. Einen tieferen Einblick gewähren die jüngsten Berichte der Unternehmen.
Die Mehrheit hat bereits die Zahlen zum vierten Quartal 2025 vorgelegt und Prognosen zum Geschäftsjahr 2026 abgegeben. Daraus lassen sich die folgenden sechs Erkenntnisse für Anleger ableiten.
1. Investoren agieren selektiv bei Technologie, aber nicht bei Software
Vier von fünf Unternehmen im breiten Aktienindex MSCI USA, die bisher Zahlen rapportiert haben, konnten die Gewinnerwartungen fürs vierte Quartal übertreffen. Das klingt zwar beeindruckend, doch gibt es auch Enttäuschungen. Speziell die Entwicklung innerhalb der Technologiebranche ist zweigeteilt.
Technologieausrüster und Halbleiter bleiben weiterhin gefragt, das unterstreicht das starke Gewinnwachstum von AMD, Amphenol oder Arista Networks. Nach wie vor ist Rechenleistung knapp, weshalb die Ausblicke weiterhin positiv ausfallen.
Anhaltend starkes Gewinnwachstum konnten auch Unternehmen in der Softwareindustrie erzielen. Die Ausblicke bleiben zwar weitestgehend optimistisch, reichen aber nicht, um die Gemüter der Investoren zu beruhigen. Sie befürchten, Software könnte durch neue KI-Anwendungen das Wachstum und die Margen beeinflussen.
Ähnliches gilt für Hyperscaler, bei denen sich Marktteilnehmer fragen, ob sich die Investitionen in Rechenzentren jemals auszahlen werden.
Die Folge ist ein undifferenzierter Verkauf und besonders hohe Volatilität an den Berichtstagen. Selbst den Führungsetagen von Microsoft, Palo Alto, Applovin oder ServiceNow gelang es nicht, die Gemüter zu beruhigen, und die Aktien gaben teilweise deutlich nach.
2. Rotation wird durch Gewinnwachstum unterstützt und hilft Europa
Lange galt die US-Technologiebranche als Wachstumsmotor des globalen Aktienmarktes. Die Flaute bei den Ausblicken, genau wie die Disruptionsängste in der Softwareindustrie, lässt Anleger vermehrt auf in Vergessenheit geratene Sektoren blicken.
Somit hat die Hausse an Breite gewonnen, denn traditionelle Wirtschaftszweige dürften ebenso vom KI-Boom profitieren. Die Sektoren Grund- und Baustoffe, Finanzdienstleistungen und selbst die Industrie waren in den letzten Wochen von Investoren sehr gesucht. Auch Nebenwerte rücken wieder in den Fokus.
Allerdings beruht die Rotation nicht auf dem Prinzip Hoffnung. Vielmehr bestätigen die Quartalsabschlüsse, dass das Gewinnwachstum in diesen Sektoren im Vergleich zum Technologiesektor tatsächlich stärker ausfiel.
Die US-Dollar-Schwäche und der Fokus auf Substanzwerte setzen auch eine geografische Rotation in Gang. Die Aktienmärkte in Europa, Japan und die der Schwellenländer gewinnen an relativer Stärke gegenüber den USA.
Dank der Aufrüstung sowie der verstärkten Kosten- und Investitionsdisziplin liess das Gewinnwachstum des Index MSCI Europa (15 % im vierten Quartal) den technologielastigen MSCI USA (10 %) hinter sich.
3. Unternehmen spüren die Schwäche des US-Dollars
Der US-Dollar ist die führende Handelswährung der Welt. Generell werden kurzfristige Währungseffekte vom Markt nicht extrapoliert, auch weil Unternehmen ihre Währungsrisiken oft absichern.
Aufgrund der von Washington ausgehenden Unsicherheiten leidet der Dollar jedoch bereits seit längerem. Eine dauerhafte Schwäche hat Implikationen für die internationale Wettbewerbsfähigkeit von Unternehmen. Hinzu kommt, dass Umrechnungseffekte die Gewinne beeinflussen.
Als Profiteure gelten US-Konzerne mit hohem Exportvolumen. Gemäss dem Datenanbieter Factset fiel bei diesen das Gewinnwachstum im vierten Quartal 2025 höher aus als bei binnenorientierten Firmen. Beispielsweise profitieren der Hersteller von Aufzügen und Rolltreppen Otis (plus 2 Prozentpunkte) und der Konsumgüterproduzent Colgate-Palmolive (plus 3 Prozentpunkte) zusätzlich dank der Währung. Als besonders exportlastig gilt ausserdem die ohnehin schnell wachsende Technologiebranche. Ein Wettbewerbsvorteil in der Industrie in Form von höheren Volumen zeichnet sich aufgrund der Zollunsicherheit bislang nicht ab.
Umgekehrt kämpfen jene Unternehmen, die in die USA exportieren, mit einer abnehmenden Kaufkraft in den USA und negativen Umrechnungseffekten. Das betrifft beispielsweise die Softwarehersteller SAP und Dassault Systèmes oder das Bauunternehmen Skanska, die alle ein schwächeres Umsatzwachstum aufgrund von negativen Währungseffekten auswiesen. Effekte auf Gewinnstufe können etwaige Auswirkungen einer Kostenbasis in US-Dollar abfedern.
4. Gestiegene Metallpreise belasten die Gewinne (noch) nicht
Gold, Silber, aber auch Kupfer beendeten 2025 auf Höchstständen. Protektionismus und ein schwächerer US-Dollar trieben Nachfrage, Lageraufbau und Investoreninteresse. Da höhere Rohstoffpreise als Vorboten von Inflation gelten, können derartige Preisschwankungen die Gewinne von Unternehmen beeinflussen.
Der unmittelbare Kostendruck für die meisten Branchen fällt jedoch vorerst verhalten aus. Der Anteil an den Gesamtkosten bleibt gering. Zudem wirken die im Jahresvergleich tieferen Rohölpreise kostendämpfend. Ein Umstand, der sich im Gewinneinbruch der Ölproduzenten wie Shell (bereinigter Gewinn: -11 % im vierten Quartal zum Vorjahr), Chevron (-17 %) oder TotalEnergies (-13 %) widerspiegelt.
Auch die Schmuckbranche leidet, denn die hohen Edelmetallpreise belasten Verkaufszahlen und Margen. Der dänische Schmuckhersteller Pandora schockte Investoren im Januar mit einer Gewinnwarnung. Als Reaktion auf die erhöhten Silberpreise plant der Konzern, vermehrt auf Platin zu setzen.
Zu den Profiteuren der Metallhausse gehören Minenbetreiber. Die Gewinne bei Newmont (Gold), Fresnillo (Silber) und Antofagasta (Kupfer) zogen deutlich an. Auch Minenausrüster wie Caterpillar und Sandvik berichteten von hohen Bestelleingängen und gehen von einem weiterhin attraktiven Umfeld aus.
5. Zollkosten gehen zulasten der USA
Der befürchtete globale Zollschock blieb aus. Die Situation bleibt aber unübersichtlich, denn angekündigte Abgaben wurden teils reduziert oder traten nie in Kraft. Mittels Investitionszusagen konnten sich einzelne Unternehmen wie Apple oder Novartis sogar gänzlich der Abgabenpflicht entziehen.
Positiv ist sicherlich, dass mehrere Krisen in den letzten Jahren die Flexibilität und Resilienz der Wertschöpfungsketten deutlich verbessert haben. Dazu zählen die Inflationswelle von 2022, die Corona-Pandemie, der Angriffskrieg in der Ukraine und die Blockade des Suezkanals.
Fallen dennoch Zölle an, gehen gemäss einer Studie des Kiel-Instituts für Weltwirtschaft 96 % der Mehrkosten zulasten der US-Käufer. Zwar boten Lagerbestände und Übergangsfristen teilweise noch ein Polster, doch einzelne US-Firmen veröffentlichten bereits Zollkosten. Dazu gehören der Sportartikelhersteller Nike, der Spielwarenhändler Mattel oder der Automobilkonzern Ford. Im Umkehrschluss bedeutet dies, dass ausländische Unternehmen nur einen Bruchteil der Abgaben schlucken.
Die Unsicherheit bleibt gross, denn das oberste Gericht der USA hat einen Teil der Zölle als rechtswidrig eingestuft. Trump reagierte umgehend mit neuen Zöllen, weshalb kurzfristig Waren zurückgehalten werden könnten. Mittelfristig besteht zudem die Gefahr, dass Preiserhöhungen die US-Konsumenten und somit die Importe in die USA belasten.
6. Nachholeffekte bei den Konsumenten bleiben bislang aus
Das volkswirtschaftliche Wachstum in den USA ist solide. Doch der Schein trügt, denn der primäre Wachstumsmotor ist der Investitionsboom in die KI-Infrastruktur. Die Konsumentenstimmung bleibt dagegen auf historisch tiefen Niveaus, trotz robustem Arbeitsmarkt, steigender Reallöhne und niedriger Zinsen.
Dabei ist der Konsum nicht grundsätzlich angeschlagen, sondern eher zweigeteilt. Die oft zitierte K-förmige Wirtschaft beschreibt dieses Phänomen am besten. Während die oberste Einkommensschicht dank steigender Börsenkurse spendabel bleibt, muss der Rest den Gürtel enger schnallen.
Dies spiegelt sich in den Unternehmenszahlen wider. Luxusgüter wie Ferrari-Sportwagen oder Hermès-Handtaschen verkaufen sich weiterhin gut. Andererseits bleibt der Volumen- und Preisdruck bei Konsumgüterherstellern mit klingenden Markenportfolios bestehen. So war auch im Schlussquartal das Wachstum bei Unternehmen wie Nestlé, Unilever oder General Mills enttäuschend.
Allerdings besteht Hoffnung für die US-Konsumenten: Mit der Steuererklärung für 2025 müssen Service-Angestellte dank Trumps Steuerpaket «One Big Beautiful Bill Act» Trinkgelder und auch Überstunden nicht mehr vollständig versteuern. Das könnte den Konsum im Frühjahr zumindest etwas anschieben.