Von Thomas Gitzel, Chief Economist VP Bank
Vaduz – Trotz Entspannung am Persischen Golf wird der Schatten des Kriegs auf der Wirtschaft lasten bleiben.
Die Aussicht auf ein Rahmenabkommen zwischen den USA und dem Iran hat zu einer merklichen Entspannung an den Energiemärkten geführt. Die Inflationsraten werden darum im Juni bereits wieder fallen. Die Gefahr von Zweitrundeneffekten ist damit aber nicht gebannt. Vorerst bleiben nämlich die Teuerungsraten auf höheren Niveaus.
Wir erklären anhand von fünf Fragen, wie es nun mit der Inflation weitergeht, wie Zentralbanken reagieren und welche Folgen für Staatsanleihen-Renditen zu erwarten sind.
- Die Ölpreise sind nach Ankündigung einer Absichtserklärung zwischen den USA und dem Iran deutlich gefallen. Ist nun die Inflationsgefahr gebannt?
Die Aussicht auf ein Rahmenabkommen hat die Preise des «schwarzen Goldes» merklich zum Fallen gebracht. Dennoch steht gegenüber den Notierungen vor dem Iran-Krieg noch immer ein Plus von knapp 40 % zu Buche. Die Folgen der höheren Ölpreise sind bereits sichtbar: Lag etwa in der Eurozone die Inflationsrate im Februar noch bei 1.9 %, sind es mittlerweile 3.2 %. In den USA ging es von 2.4 % auf 4.2 % nach oben. Kritisch wird es dann, wenn sich ein auch nur temporärer Energiepreisanstieg auf andere Güter niederschlägt. Die Rede ist dabei von sogenannten Zweitrundeneffekten. Tatsächlich zeigt sich in Umfragen, dass Unternehmen die gestiegenen Energiepreise auf ihre Produkte umlegen wollen (siehe Grafik). Es muss deshalb davon ausgegangen werden, dass sich in den kommenden Monaten Zweitrundeneffekte bemerkbar machen werden – zumindest in moderatem Umfang.
ifo-Umfrage zu Preisabsichten von deutschen Unternehmen
Quelle: : LSEG Datastream, VP Bank
- Wie hoch ist das Risiko von weiter steigenden Teuerungsraten?
Auch wenn es zu Zweitrundeneffekten kommt, ist das Risiko eines weiteren Inflationsanstieges gering. Einerseits sind die Energiepreise gefallen, was sich bereits im Juni in geringeren Inflationsraten niederschlagen wird. Andererseits war die Geldpolitik der Zentralbanken im Vorfeld des Iran-Krieges nicht locker. So liegt der Leitzins in den USA mit 3.5 % bis 3.75 % noch immer auf einem vergleichsweise hohen Niveau. Und auch vonseiten der Lohnentwicklung droht keine akute Gefahr. In Europa ist wegen der schleppenden konjunkturellen Entwicklung die Verhandlungsmacht der Arbeitnehmer eingeschränkt und auch in den USA zeigte sich der Arbeitsmarkt zu Jahresbeginn schwach, was mit einem Anstieg der Arbeitslosenquote einherging. Die Inflationsraten werden also aufgrund der niedrigeren Energiepreise zurückgehen und sich aufgrund der noch immer teureren Tankstellenrechnung und Preisüberwälzungen vorerst auf höherem Niveau einpendeln.
- Wie gehen die Notenbanken mit dem Risiko von Zweitrundeneffekten um?
Zahlreiche Notenbanken haben während der Corona-Pandemie auf den Teuerungsanstieg zu spät reagiert, weil sie davon ausgingen, die Effekte seien nur kurzfristiger Natur. Sie haben die Zweitrundeneffekte unterschätzt. Dieser Fehler soll nun vermieden werden. Die Zinserhöhung der Europäischen Zentralbank (EZB) im Juni und eine mögliche weitere geldpolitische Straffung legen hierfür bestes Zeugnis ab. Auch die japanische Notenbank hob ihren Leitzins im Juni um 25 Basispunkte an. In den USA bekannte sich der von Donald Trump eingesetzte neue Notenbankpräsident Kevin Warsh zum Inflationsziel von 2 %. Die Projektionen der Fed-Offiziellen sehen eine Zinsanhebung im laufenden Jahr vor. Ob es dazu tatsächlich kommt, bleibt jedoch fraglich. Die Fed wird zunächst den Inflationsverlauf beobachten wollen, ehe sie handelt. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) wartet ebenfalls ab und hielt im Juni an ihrem Leitzins fest.
- Welches Inflationsszenario haben die Märkte vor Augen?
Während im März die aus Anleihen abgeleiteten Inflationserwartungen sowohl auf die kurze als auch auf längere Sicht deutlich angestiegen sind, wurde die Aufwärtsbewegung zuletzt korrigiert. Die Märkte erachten also den jüngsten Inflationsanstieg als rein temporäres Phänomen. Mehr noch, die zweijährigen Inflationserwartungen liegen gar tiefer als zu Beginn des Kriegs. Dies dürfte mit den Ölpreisen zu erklären sein, die zuletzt deutlich gefallen sind, und andererseits mit dem klaren Bekenntnis des neuen Fed-Vorsitzenden Kevin Warsh zur Preisstabilität. Auffallend dabei ist, dass Anleger zwar in Erwartung von Verhandlungen zwischen den USA und dem Iran ihre Inflationserwartungen gesenkt haben, nicht jedoch ihre Leitzinserwartungen.
Inflationserwartungen am Beispiel der USA
- Wie reagieren die Renditen?
Die höheren Energiepreise während des Kriegs liessen die Renditen zunächst ansteigen. Denn für Anleihen sind die Inflationserwartungen relevanter als die aktuelle Teuerung. Die Inflationserwartungen sind heute wieder auf dem Vorkriegsniveau, die Renditen jedoch deutlich höher. Die straffere Geldpolitik kann das nur teilweise begründen.
Bereits seit Ausbruch der Corona-Pandemie ist aber ein übergeordneter Trend steigender Renditen beobachtbar. Dies geht nicht nur auf das Konto des seither höheren Inflations- und Zinsniveaus, sondern ist auch auf eine steigende Staatsverschuldung zurückzuführen; Anleger verlangen eine höhere Risikoprämie. Sämtliche Industrienationen müssen für langfristige Schuldpapiere deutlich mehr Zinsen bezahlen. Konnte etwa der japanische Staat noch vor vier Jahren Geld für 30 Jahre zu 0.7 % aufnehmen, sind es mittlerweile knapp 4 %. In Anbetracht des demografischen Wandels und des zunehmenden Drucks auf die Sozialversicherungssysteme ist kaum davon auszugehen, dass es zu einem nennenswerten Renditerückgang kommt, selbst wenn die Ölpreise wieder auf die Niveaus vor dem Beginn des Iran-Konflikts fallen sollten.