Kommentar von Jan Felix Gloeckner, Senior Investment Specialist, Insight Investment
Die weltweiten Daten deuten weiterhin auf ein Umfeld hin, in dem sich das Wachstum zwar verbessert, aber weiterhin unter den Erwartungen bleibt, gestützt durch die Widerstandsfähigkeit des verarbeitenden Gewerbes. Diese Entwicklung wird durch starke Unternehmensgewinne und solide Fundamentaldaten der Unternehmen untermauert, wie sich während der letzten Berichtssaison gezeigt hat. Allerdings ist die Risikobilanz unserer Ansicht nach nach wie vor unausgewogen. Dies lässt eine gewisse Abschwächung in der Zukunft erwarten. Die Inflation liegt weiterhin über dem Zielwert und steigt in einigen Bereichen an. Die Daten zeigen nach wie vor eine deutlichere Übertragung von Energie- und geopolitischen Belastungen, und der kurzfristige Ausblick deutet darauf hin, dass dieser Druck wahrscheinlich anhalten wird, solange der Ölschock besteht. Die Auswirkungen dürften in Europa und Asien am stärksten zu spüren sein, wo grössere Energieimporteure offenbar stärker einem weiteren Kostendruck ausgesetzt sind. Dies spiegelt sich in steigenden Vorleistungs- und Produktionskosten sowie längeren Lieferzeiten der Lieferanten wider. Sowohl im Basisszenario als auch im alternativen Szenario bleibt die Inflation über dem Zielwert und steigt weiter an, wobei sich die Energieeffekte kurzfristig weiterhin auswirken werden.
USA: BIP-Wachstum bei knapp 2 %
Unser Basisszenario geht weiterhin davon aus, dass das BIP-Wachstum sowohl in diesem Jahr als auch im Jahr 2027 bei knapp 2 % liegen wird, gestützt durch den anhaltenden Aufschwung bei der Entwicklung der Digital- und KI-Infrastruktur. Obwohl sich der Inflationszyklus wahrscheinlich schon bald umkehren wird, gehen wir davon aus, dass die Inflationsrate – sofern das Abkommen zwischen den USA und dem Iran Bestand hat – noch einige Zeit über dem Zielwert bleiben wird, nämlich bei 3,4 % im Jahr 2026, um sich im nächsten Jahr auf 2,5 % zu verlangsamen. Jedes erneute Aufflammen der Feindseligkeiten erhöht die Risiken sowohl für das Wachstum als auch für die Inflation. Auch wenn der Ausblick nach wie vor ungewiss ist, gehen wir davon aus, dass die Fed die Zinsen unverändert lassen wird, während die politischen Entscheidungsträger die Auswirkungen des Energiepreisschocks auf Beschäftigung und Inflation bewerten. Ein anhaltender Schock würde die kurzfristigen Inflationsrisiken erhöhen und gleichzeitig das Risiko eines schwächeren Wachstums vergrössern. Derzeit erwarten wir nicht, dass die Fed mit einer Anhebung der kurzfristigen Zinsen reagieren wird, trotz der Marktpreisbildung. Dieser Ansicht entgegen ist es wahrscheinlich, dass kurzfristige Preisdruckfaktoren potenzielle Zinssenkungen der Fed verzögern, während Zweitrundeneffekte den Konsum und den Arbeitsmarkt belasten könnten. Die Dauer des Ölversorgungsschocks dürfte der entscheidende Faktor sein. Wir halten die Geldpolitik für schlecht geeignet, um Stagflation zu bekämpfen, doch starke globale Anreize zur Senkung der Energiepreise sprechen für eine letztendliche Beilegung des Krieges. Wir gehen davon aus, dass die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen in einem Jahr wahrscheinlich nahe dem aktuellen Niveau liegen werden, also bei etwa 4,40 %. Die Renditen bei kürzeren Laufzeiten dürften im Laufe der Zeit unter 4 % sinken.
Eurozone: Gesamtinflation könnte bei 2,7 % bleiben
Vor dem Krieg im Nahen Osten hatten sich die Frühindikatoren für die Eurozone als recht widerstandsfähig erwiesen. Die Erholung wurde von Spanien angeführt. Das Wachstum in Deutschland und Frankreich war schwach, während sich das Wachstum in Italien verlangsamte, als die günstigen Rahmenbedingungen nachliessen. Der verarbeitende Sektor, der seit einiger Zeit unter Druck steht, zeigt Anzeichen einer Erholung. Wir gehen davon aus, dass ein positives Reallohnwachstum im Jahr 2026 den Konsum stützen könnte, doch die Sparquoten bleiben auf einem hohen Niveau. Das Verbrauchervertrauen bleibt infolge des Konflikts und der damit verbundenen erhöhten Inflationserwartungen der Verbraucher weiterhin gering. Der Arbeitsmarkt scheint jedoch widerstandsfähig zu sein, und die Aussicht auf zusätzliche Unterstützung durch die ausgeweiteten fiskalischen Ausgaben Deutschlands hatte die zugegebenermassen bescheidenen Wachstumsprognosen mit Aufwärtsrisiken behaftet. Wir gehen davon aus, dass das BIP im Jahr 2026 um etwa 0,5 % wachsen wird, mit einer Verbesserung auf 1 % im Jahr 2027. Unterdessen dürfte die Gesamtinflationsrate über dem 2-Prozent-Ziel der EZB bleiben – bei 2,7 % für 2026, bevor sie im Laufe des nächsten Jahres auf knapp 2,3 % zurückgeht. Nachdem die EZB die Zinsen bereits einmal angehoben hat, erwarten wir, dass sie wahrscheinlich noch eine weitere Zinserhöhung vornehmen wird, bevor sie angesichts einer nachlassenden Inflation eine Pause einlegt und die Geldpolitik schrittweise wieder in Richtung 2 % lockert.
Wir gehen davon aus, dass die Renditen 10-jähriger deutscher Staatsanleihen um diese Zeit im nächsten Jahr knapp unter dem aktuellen Niveau bei etwa 2,9 % liegen werden, wobei sich die Kurve in gewissem Masse steiler gestalten dürfte, da die Renditen kürzerer Laufzeiten angesichts nachlassenden Inflationsdrucks zurückgehen.
Investment-Grade-Anleihen
Die Spreads verengten sich im zweiten Quartal stark, gestützt durch eine starke Gewinnentwicklung und Hoffnungen auf eine Deeskalation des Konflikts. Dadurch näherten sich die Bewertungen wieder den niedrigsten Niveaus seit der globalen Finanzkrise an. Dennoch sorgten die hohen Gesamtrenditen trotz eines hohen Primärangebots weiterhin für Nachfrage seitens der Anleger. Diese Emissionen wurden von grossen Technologieunternehmen angeführt, deren Finanzierungsbedarf für Investitionen ungebrochen hoch ist. Sie nutzen die globalen Märkte in grossem Umfang und in einer Vielzahl verschiedener Währungen. Sollte sich dieser Trend fortsetzen, wird das Gewicht des Technologiesektors in den wichtigsten Anleiheindizes deutlich steigen, wenn auch ausgehend von einem niedrigen Niveau. Angesichts der robusten Nachfrage der Anleger sind wir taktisch positiv für die US- und Euro-Märkte eingestellt, gestützt durch das hohe absolute Renditeniveau. Das starke Angebot aus dem Technologiesektor übt Druck auf die Spreads in diesem Sektor aus, wobei Emittenten mit AA-Rating mittlerweile auf dem gleichen Niveau wie A-bewertete Anleihen in anderen Sektoren gehandelt werden, was den anhaltenden Angebotsüberhang widerspiegelt. Soweit es die Mandate zulassen, sehen wir bei diesen Kursniveaus die Chance für selektive Zukäufe. In diesem Umfeld nimmt die Streuung zu, was die Bedeutung eines disziplinierten aktiven Managements, einer sorgfältigen Wertpapierauswahl und einer Fokussierung auf den relativen Wert unterstreicht.
High-Yield Märkte erweisen sich als widerstandsfähig
Trotz eines volatilen globalen Umfelds haben sich die Hochzinsmärkte als bemerkenswert widerstandsfähig erwiesen, wobei stetige Erträge weiterhin die Renditen stützen. Erfreulicherweise bleiben viele Emittenten diszipliniert und bauen aktiv Schulden ab sowie verwalten ihre Bilanzen – im Gegensatz zur steigenden Verschuldung auf staatlicher Ebene. Der Markt differenziert sich jedoch zunehmend, wobei die Streuung unter den Emittenten zunimmt. Künstliche Intelligenz (KI) ist ein wesentlicher Treiber hierfür: Sie sorgt für neues Angebot zur Finanzierung des Infrastrukturausbaus, bringt aber gleichzeitig bestehende Geschäftsmodelle ins Wanken, insbesondere im Software-Sektor. Obwohl es positive Anzeichen dafür gibt, dass sich der Konflikt im Nahen Osten möglicherweise entschärft, bleiben die Aussichten ungewiss. Dies lässt uns eine Präferenz für US-Emissionen erkennen, da die USA stärkere Wachstumsaussichten haben und besser vor höheren Energiepreisen geschützt sind. Die Ausfallraten bleiben im historischen Vergleich niedrig, und wir sehen wenig Grund für eine wesentliche Verschlechterung, angesichts der sich verbessernden Qualität der Emittenten öffentlicher Hochzinsanleihen und der anhaltenden Verlagerung schwächerer Bonitäten in den privaten Markt. Wir sehen vielversprechende Chancen für eine Aufstockung des Engagements in den Bereichen Telekommunikation, Gesundheitswesen und anderen Branchen, die wahrscheinlich weniger betroffen wären, sollte der Konflikt erneut aufflammen. (Insight Investment/mc/ps)