Von Ann-Katrin Petersen, Chief Investment Strategist bei BlackRock
Kein Spielverderber: Überraschend hohe US-Inflation dämpft Börsenlaune nur kurzweilig
Die stärker als erwarteten US-Inflationsdaten vermochten die muntere Börsenstimmung vergangene Woche nur kurzweilig zu dämpfen, nachdem sich der S&P 500 (Aktienindex der 500 grössten US-Unternehmen nach Börsenwert) in der Vorwoche erstmals überhaupt über die Marke von 5.000 Punkten geschraubt hatte. Der US-Aktienmarkt verzeichnete lediglich einen leichten Rücksetzer, wovon die Zuversicht an den europäische Börsen, gemessen am EuroStoxx 50 (Aktienindex der 50 grössten Unternehmen des Euro-Währungsgebiets), kaum beeinträchtigt wurde (Quelle: LSEG, 19.02.2024).
Dennoch zeigen die Kursbewegungen, wie sensibel die Kapitalmärkte auf (Inflations-)Daten reagieren, die das Narrativ einer „sanften Landung“ der Wirtschaft in Frage stellen. Die Breite der US-Rally bleibt äusserst dünn. Die Mehrheit der S&P 500-Werte notiert mehr als 20% unter ihren Allzeithochs. An den Anleihemärkten kletterten die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen um etwa 12 Basispunkte auf 4,28% – und liegen damit rund 50 Basispunkte über den Tiefstständen Ende Dezember (Quelle: LSEG, 19.02.2024).
Es bleibt bei unserer Einschätzung: Der anhaltende Lohndruck in einem angespannten US-Arbeitsmarkt dürfte die Inflation über 2024 hinaus auf eine Achterbahnfahrt schicken. In der kürzeren Frist tragen voraussichtlich weiter fallende Güterpreise dazu bei, die US-Kerninflation in diesem Jahr wieder in die Nähe der 2%-Zielmarke der US-Notenbank Fed zu bringen. So lag die Kernrate ohne Mietpreiskomponente („Shelter“) im Januar bei einer Jahresrate von nahezu 2%, während die Teuerung im Dienstleistungssektor hartnäckig hoch ausfiel. Allerdings wird die Inflation voraussichtlich wieder auf nahezu 3% ansteigen, sobald die Güterpreise nicht mehr fallen. Bis dahin könnte im Jahr der geldpolitischen Zinswende die risikofreudige Stimmung noch einige Zeit aufrechterhalten werden.
Licht am Ende des Tunnels: Konjunktur im Euroraum fängt sich, bleibt aber gedämpft
Diese Woche stehen neben den Sitzungsprotokollen der Fed (Mi) und Europäischen Zentralbank (EZB) (Do) die globalen Einkaufsmanagerindizes (PMIs) für Februar im Mittelpunkt. Sie sollten weitere Hinweise auf die Konjunkturperspektiven im ersten Halbjahr liefern.
Für den Euroraum erwartet der Konsens sowohl für die PMIs (Do) als auch den deutschen Ifo-Index (Fr) ausgehend von verhaltenen Niveaus eine zaghafte Verbesserung – im Einklang mit dem jüngsten Trend einer Bodenbildung bzw. zögerlichen Wachstumsbeschleunigung. In Bezug auf den Inflationsausblick wird der Schwerpunkt auf den verhandelten Nominallöhnen für das vierte Quartal (Di) und den Inflationserwartungen der Konsumenten (Fr) liegen.
Was das EZB-Protokoll betrifft, nehmen wir Dreierlei genau unter die Lupe: Erstens, Hinweise auf die Anpassungen der gesamtwirtschaftlichen EZB-Projektionen im März; zweitens, eine mögliche Konkretisierung der Bedingungen, die erforderlich sind, um mit der Diskussion (oder Durchführung) der Zinssenkungen zu beginnen; und drittens jegliche Andeutungen über die im Rat bevorzugte Art der Zinswende – früher und gemächlich, oder, später und dafür umso kräftiger?
Blick über den Tellerrand: Grössere Renditestreuung begünstigt aktiveren Ansatz bei langfristigen Portfolios
Weniger Konsens bzw. eine grössere Unsicherheit über wichtige Makrovariablen wie die Inflation als in der Vergangenheit hat sich unseres Erachtens breit gemacht. Diese erhöhte Ungewissheit spiegelt sich in einer grösseren Streuung der Renditen wider. So weichen im neuen Marktregime seit 2020 die monatlichen Renditen einzelner S&P 500-Aktien stärker von ihrem Durchschnitt ab als im Jahrzehnt zuvor. Aus diesem Grund hatten wir uns im vergangenen Jahr für eine selektive Ausrichtung bei US-Aktien entschieden, uns dem Thema künstliche Intelligenz (KI) zugewandt und vom breiten Markt ferngehalten. Letzten Monat sind wir die Übergewichtung von US-Aktien mit einem taktischen Horizont von sechs bis zwölf Monaten eingegangen, bevorzugen aber weiterhin den Technologiesektor. Denn die positive Marktstimmung könnte – wie oben erwähnt – vorerst anhalten.
Dennoch bleiben wir nach dieser Neupositionierung wachsam. Wir rechnen unverändert damit, dass die Inflation im Jahr 2025 wieder ansteigen wird. Über einen strategischen Horizont von fünf Jahren und mehr ist unsere Haltung gegenüber Aktien aus Industrieländern weniger konstruktiv als unsere taktische Einschätzung und wir bleiben gegenüber unserer Benchmark neutral positioniert.
Anhaltend hohe Inflation bedeutet, dass die realen Renditen über einen strategischen Horizont hinweg niedriger ausfallen werden. Die langfristigen Bewertungen einiger Anlageklassen erscheinen angesichts dieses Ausblicks und unserer Erwartung, dass sich die Zinssätze höher als vor der Pandemie einpendeln werden, zu ambitioniert.
Diese Renditeaussichten bedeuten, dass der traditionelle Portfolioansatz einer statischen Vermögensallokation unserer Meinung nach nicht mehr so gut funktionieren wird wie in den letzten Jahrzehnten. Als Teil der Lösung bleiben wir in unseren strategischen Ansichten dynamisch. Wir gehen davon aus, dass überdurchschnittliche Erträge eine grössere Rolle spielen, wenn sich Anleger mit niedrigeren realen Marktrenditen konfrontiert sehen.
So stutzen wir angesichts der gesunkenen Realrenditen unsere Übergewichtung bei inflationsindexierten Anleihen. Wir erhöhen die strategische Allokation für Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating auf „neutral“ und bevorzugen innerhalb dieses Segments Europa, wo das Kreditrisiko besser entlohnt zu sein scheint. Bei Staatsanleihen der Industrieländer tragen wir den Zinsbewegungen Rechnung, behalten aber unsere relative Präferenz für Zinspapiere mit kurzer gegenüber langer Laufzeit bei.
Fazit
Das neue Marktregime begünstigt auch bei der langfristigen Kapitalanlage einen aktiveren Ansatz. Aus taktischen Gründen sind wir in US-Aktien übergewichtet, bleiben aber wachsam.
