SGKB Investment views: Der Libor wird eine Lücke hinterlassen

SGKB Investment views: Der Libor wird eine Lücke hinterlassen
Von Thomas Stucki, Chief Investment Officer bei der St.Galler Kantonalbank. (Foto: SGKB)

St. Gallen – In etwas mehr als 24 Monaten, Ende 2021, werden die Libor-Zinssätze Geschichte sein. Wie es mit den Finanzinstrumenten, die an diesen Geldmarktzins gebunden sind, weitergehen soll, ist immer noch nicht endgültig bestimmt. In der Schweiz zeichnet sich ab, dass die Geldmarkt-Hypotheken an den von der SIX berechneten SARON-Zinssatz gebunden werden. Dieser Zins basiert auf effektiv getätigten Transaktionen mit einer Laufzeit von einem Tag. Die heutigen Libor-Hypotheken basieren dagegen auf einem Zinssatz, der für die Dauer von drei oder sechs Monaten fixiert wird.

Tagesgeldsätze reagieren stärker auf technische Konstellationen im Geldmarkt als dies auf drei Monate ausgerichtete Zinssätze tun. Das hat sich Anfang November gezeigt. Per 1. November hat die SNB den Freibetrag der Banken für die Negativzinsen auf den Konti bei der SNB erhöht. Viele Banken haben diesen zusätzlichen Puffer sofort füllen wollen und auf dem Geldmarkt die dafür nötige Liquidität gesucht. Die zusätzliche Nachfrage nach Kurzfristgeld hat den SARON innert zwei Tagen von -0.74 auf -0.62% nach oben gedrückt. Er wäre noch deutlich stärker gestiegen, wenn die SNB nicht mit zusätzlicher Liquidität beruhigend eingegriffen hätte. Seither hat sich der SARON wieder in Richtung der alten Niveaus gesenkt. Ein plötzlicher Sprung des Zinssatzes um 0.15% scheint im Ausmass gering zu sein, hat aber auf die Gesamtsumme der ausstehenden Geldmarkt-Hypotheken erhebliche Auswirkungen. Auf den ein Mehrfaches grösseren Markt für Zinsderivate sind die Auswirkungen noch gravierender.

Spezielle Konstellationen
Zugegeben, die Situation Anfang November war eine spezielle Konstellation und kommt in dieser Form nicht häufig vor. Es ist auch richtig, dass sich der SARON in den letzten drei Jahren recht stabil verhalten hat. Die aufgetretenen Zinssprünge machten selten mehr als drei oder vier Basispunkte auf, zumeist über das Monatsende. Wir hatten in dieser Zeit jedoch auch Rahmenbedingungen, die für die Stabilität des Tageszinssatzes ideal sind. Durch die expansive Geldpolitik der SNB und die Ausweitung der Bilanz schwimmt das Bankensystem im Geld. Engpässe im Geldmarkt können so nur unter aussergewöhnlichen Konstellationen vorkommen. Sollte sich die SNB einmal dazu entscheiden, die überflüssige Liquidität abzuschöpfen und das Geld auf den Konti der Banken bei der SNB zu reduzieren, sieht das anders aus. Zudem hat die SNB über diese Zeit ihren Leitzins unverändert belassen. Sie musste somit nie aktiv ein Absinken oder ein Steigen der kurzfristigen Geldmarktsätze provozieren. Bis der Zins in einem solchen Fall das neu gewünschte Gleichgewicht gefunden hat, geht eine Phase der Unsicherheit und damit von höheren Zinsausschlägen voraus.

Wie instabil ein Tagesgeldsatz in einem Umfeld beschränkter Liquidität und zinspolitischer Veränderungen sein kann, kann man momentan in den USA verfolgen. Der vergleichbare Overnight-Zins der Fed (SOFR) hat verschiedentlich riesige Kapriolen aufgeführt. Am stärksten war der Sprung Mitte September, als er plötzlich von 2.20% auf 5.25% emporschnellte. Seither sind Auf und Abs von 0.50% innerhalb eines Tages häufiger vorgekommen, was an den Finanzmärkten Erinnerungen an die Finanzkrise hervorrief. Grössere Ausschläge waren beim SOFR aber schon zuvor zu beobachten. Über das Jahresende konnte er gut und gerne mehr als ein halbes Prozent höher sein.

Neue Risiken bei Geldmarkthypotheken
Der SARON ist für die Anbindung der Geldmarkt-Hypotheken sicherlich die liquideste und damit beste Alternative zum Libor. Die Ausrichtung des Satzes auf das Tagesgeschäft anstelle eines Drei-Monats-Satzes führt aber unweigerlich dazu, dass markttechnische Faktoren einen grösseren Einfluss haben und die Schwankungsrisiken zunehmen. Jemand muss diese Risiken tragen, entweder der Hypothekarschuldner oder die Bank. Wer das sein wird, wird die noch zu definierende Ausgestaltung der neuen Geldmarkt-Hypotheken festlegen. (SGKB/mc/ps)

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