SIMAG: Passive Investoren als Trittbrettfahrer des Finanzmarktes?

SIMAG: Passive Investoren als Trittbrettfahrer des Finanzmarktes?
Von Dr. Daniel T. Schmitt, Senior Portfolio Manager, Systematic Investment Management AG. (Foto: SIMAG)

Kein Zweifel, passive Investments haben seit der Finanzkrise sehr gut funktioniert und viele Marktanteile gewonnen. Warum also nicht weiter auf diese Gewinnerstrategie setzen? Immer wieder gibt es warnende Stimmen, dass ein zu hoher Anteil an passiven Investoren negative Auswirkungen auf die Stabilität des Finanzsystems hat. Aber bis heute hat man wenig davon gesehen.

Indexierte Investments sind weder Heilsbringer noch der Untergang des Finanzmarktes. Dieser Beitrag versucht zu einer Versachlichung des Themas beizutragen, indem er eine neue differenzierte Betrachtung das Gesamtsystems vorstellt. Märkte sind sehr effektiv, Informationen einzelner Marktteilnehmer zu aggregieren und zu verarbeiten. In den Finanzmärkten unterscheidet man zwischen aktiven und passiven Investoren. Aktive Investoren analysieren Aktien auf unterschiedlichste Weise und platzieren entsprechende Kauf- oder Verkaufsorders. Der resultierende Marktpreis beinhaltet alle diese Analysen. Jeder einzelne Marktteilnehmer mag zwar mehr oder weniger falsch liegen. Aber solange die Fehler unabhängig sind, besteht eine gute Chance, dass sich deren Einflüsse herausmitteln und ein wahrer Kern übrigbleibt.

Für einen effizient funktionierenden Markt braucht es also möglichst viele und möglichst unabhängige Markteilnehmer. Wie gut deren Analysen sind, ist interessanterweise für den Gesamtmarkt gar nicht so wichtig – Hauptsache sie beinhalten etwas vom wahren Kern.

Genug unabhängige aktive Marktteilnehmer
Was machen nun passive Investoren? Sie investieren idealerweise in ein sogenanntes Marktportfolio, das Durchschnittsportfolio aller Marktteilnehmer. Dieses Portfolio enthält all die Analysen der aktiven Marktteilnehmer. Dieses Portfolio wird einfach imitiert, ohne aktive Investoren dafür zu entschädigen und ohne eigene Analysen oder Informationen dem Markt beizusteuern. Damit lassen sich auch die tiefen Kosten passiver Instrumente erklären. Passive Investoren – wie der Name schon sagt – nehmen also nicht aktiv am Markt teil. Solange es aber noch genug unabhängige aktive Marktteilnehmer gibt, stellt das für den Markt als solches kein Problem dar.

Über die Frage, was „genug“ ist, gibt es unterschiedliche Meinungen. Aber es gibt funktionierende Märkte wie z.B. den Fischmarkt Hamburg-Altona mit weniger als 500 Teilnehmern. Damit sollten wir bei den Aktienmärkten noch lange auf der sicheren Seite sein. So lässt sich auch erklären, warum der Trend zur Passivierung – bis jetzt – wenig negative Konsequenzen für den Gesamtmarkt brachte. Der Anteil an passiven Investoren relativ zu den aktiven ist über die letzten Jahre zwar deutlich gestiegen, ist aber – auch durch den Anstieg der Zahl aller Marktteilnehmer – immer noch gross genug. Gemäss BIS Quarterly Review vom März 2018 hat sich der globale Anteil an passiven Aktienanlagen im Zeitraum von 2007 bis 2017 von 15% auf über 35% mehr als verdoppelt.

Die Gewichte des Marktportfolios passen sich- bis auf ein paar wenige Ausnahmen wie z.B. Indexabgänge und -aufnahmen – automatisch an, ohne dass grosse Transaktionen gemacht werden müssen. Daher absorbiert selbst ein grosser Anteil an passiven Investoren unter normalen Marktbedingungen wenig Liquidität im (noch verbleibenden aktiven) Markt. Also alles in Butter, wie es einem die Grossen in diesem Geschäft weiss machen wollen?

Wenn aus passiven Investoren aktive werden
Der Einfluss passiver Investoren ist tatsächlich solange minimal, solange sie nicht auf einmal zu aktiven Investoren werden. Meistens geschieht das in Krisenzeiten, wenn Investoren Verluste kappen wollen oder müssen, wenn Privatanleger nach einem ersten Kurseinbruch das Handtuch werfen und verkaufen wollen. Oder wenn etwa Pensionskassen, die ihr Aktienrisiko aus regulatorischen Gründen reduzieren müssen, weil sie sonst Gefahr laufen, dass der Deckungsgrad unter das gesetzliche Minimum fällt. Oder etwa, wenn Versicherungsgesellschaften ihr Risiko herunterfahren müssen, um ihren Solvency-Test zu bestehen. Dann werden aus passiven nicht nur aktive Investoren, sondern zu allem Unglück aktive Investoren, die tendenziell das gleiche machen wollen. Das absorbiert auf einmal viel Liquidität und kann zu grossen überraschenden Marktbewegungen führen.

Nicht nur das, solche Marktbewegungen können auch verbliebene „passive“ Investoren zu „aktiven“ Investoren werden lassen. Wir sprechen von selbstverstärkender Rückkoppelung. Jeder, der einmal ein Mikrophon zu nah an einen Lautsprecher gehalten hat, kennt das Phänomen. Der Trend hin zu passiven Anlagen ist also unkritisch für die Marktstabilität. Aber nicht unbedingt für eine abrupte Trendwende, wenn passive Investoren auf einmal zu aktiven werden.

Simag als Experte
Simag ist darauf spezialisiert, selbstverstärkende Rückkoppelung in komplexen Systemen zu detektieren und investierbar zu machen. Dabei kann Simag auf ETH-Technologie zurückgreifen, die über mehr als 20 Jahre entwickelt wurde. Mit Hilfe von „Machine Learning“ ist es möglich, rein quantitativ diversifizierte aktive Portfolios mit attraktivem Outperformance-Potenzial zu konstruieren.

Es sei also jedem passiven Investor angeraten, genau zu hinterfragen, wann er zu einem aktiven Investor werden könnte. Es ist vorteilhaft, wenn das nicht gleichzeitig mit vielen anderen Marktteilnehmern geschieht, sonst könnte es zu bösen Überraschungen kommen. Auch eine Allokation zu geeigneten aktiven Strategien, die weniger Exposure zu „crowded trades“ des Marktes haben, ist eine gute Vorsichtsmassnahme. Trittbrettfahrer müssen also aufpassen, dass sie nicht zum ungünstigsten Zeitpunkt abspringen oder gar abgeschüttelt werden. (Simag/mc/ps)

SIMAG

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