Von Ann-Katrin Petersen, Senior Investment Strategist bei BlackRock
Mit der Einigung über die US-Schuldenobergrenze ist ein entscheidender Risikofaktor für Wirtschaft und Finanzmärkte – die mögliche Zahlungsunfähigkeit der grössten Volkswirtschaft der Welt – nun vom Tisch. Zumindest bis zum Jahr 2025. Auch die zweite Kongresskammer, der Senat, stimmte in der vergangenen Woche überraschend zügig über den Schuldenkompromiss ab. Dieser sieht vor, die Obergrenze von derzeit 31,5 Billionen US-Dollar bis Anfang 2025 auszusetzen. Im Gegenzug sollen die Haushaltsausgaben de facto leicht gekürzt werden, eine Kernforderung der Republikaner.
Investoren sollten zwar im Hinterkopf behalten, dass die Haushaltslage der USA angesichts eines beträchtlichen Schuldenbergs, gestiegener staatlicher Refinanzierungskosten und eines gespaltenen Kongresses mittelfristig herausfordernd bleibt. Dennoch war wenig überraschend nicht nur im politischen Washington erleichtertes Aufatmen zu spüren. An der New Yorker Wallstreet markierten die US-Aktienmärkte zwischenzeitlich ihre höchsten Stände seit Jahresbeginn 2023.
Fundamentale Rahmenbedingungen zurück im Rampenlicht
Entscheidend ist aus unserer Sicht, dass die Einigung im Schuldenstreit den Fokus der Finanzmärkte wieder auf die fundamentalen Rahmenbedingungen lenkt. In aller Kürze bleiben die gesamtwirtschaftlichen Perspektiven insbesondere geprägt durch:
Erstens, rückläufige Inflationsraten in den USA und im Euroraum, die jedoch aufgrund angespannter Arbeitsmärkte (der US-Arbeitsmarktbericht vom Freitag überraschte den Konsens das 14. Mal in Folge) hartnäckig auf Niveaus deutlich oberhalb der 2%-Zielmarken der Geldpolitik verharren, zweitens anhaltend restriktive Leitzinsniveaus und eine fortgesetzten quantitativen Straffung, d.h. Entzug von Zentralbankliquidität, in den USA und im Euroraum, die drittens im weiteren Jahresverlauf spürbarere Bremsspuren in der Realwirtschaft hinterlassen dürften, sowie viertens einem an Schwung verlierenden konjunkturellen Post-Covid-Neustart in Ostasien.
Die ermutigende Botschaft lautet, dass inzwischen zwei entscheidende Stolpersteine für die Märkte aus dem Weg geräumt wurden: Das erwähnte Ende im US-Schuldenstreit und sowie das Auspreisen übertriebener Zinssenkungsfantasien an den US-Geldmärkten. Vielmehr hat nun eine Debatte Einzug gehalten, ob die US-Notenbank Fed auf ihrem Entscheid am 14. Juni eine Zinspause avisiert („pause“) oder gar den Zinserhöhungszykus lediglich aussetzt („skip“), d.h. die Tür für weitere Erhöhungen in den kommenden Monaten weit geöffnet lässt. Gleichzeitig wird im Euroraum ein Ende des Zinserhöhungszyklus der Europäischen Zentralbank (EZB) immer berechenbarer.
Doch all dies trifft auf eine Rallye des US-amerikanischen Leitindex S&P 500 von rund 11,5% seit Jahresbeginn (per Wochenabschluss), die an Breite missen lässt. Vielmehr ist die positive Kursentwicklung ausschliesslich auf zehn von 500 (!) Aktientiteln zurückzuführen, deren Marktkapitalisierung inzwischen etwa ein Gewicht von 30% einnimmt. Man muss in der Geschichte des S&P 500 schon über zwei Dekaden zurückgehen, bis ins dritte und vierte Quartal 1998, um einen derart konzentrierten Index ausfindig zu machen. Damals, während der Tech-Blase wohlgemerkt, vereinten die Top 10 Titel ein Gewicht von 31-36 %.
Was könnte der frühsommerlichen Laune einen Dämpfer verpassen?
Zins- und Konjunkturausblick spricht fortgesetzt für umsichtige Portfoliopositionierung
Zum einen behalten wir im Blick, wie die Finanzmärkte die Wiederaufnahme der Emissionstätigkeit des US-Finanzministeriums verdauen. Wir gehen davon aus, dass die Emission von US-Schatzwechseln (T-Bills) in den nächsten Monaten auf bis zu 1 Billion US-Dollar ansteigen könnte, Dies läge weit über dem normalen Emissionsniveau ausserhalb früherer Krisen wie der globalen Finanzkrise 2008/09 und der Covid-Pandemie und könnte unserer Ansicht nach die Volatilität bei festverzinslichen Wertpapieren erhöhen, insbesondere bei sehr kurzen Laufzeiten. Aus diesem Grund passen wir unsere Präferenz für kurzfristige US-Staatsobligationen an und erweitern das bevorzugte Laufzeitenspektrum über kurzfristige Papiere hinaus auf zweijährige US-Staatsobligationen, die in den letzten Wochen neu bewertet wurden.
Zum anderen beobachten wir aufmerksam die sich an den Aktienbörsen nach wie vor wiederspiegelnde Hoffnung auf einen resilienter Wachstumspfad von Wirtschaft und Unternehmensgewinnen dies- und jenseits des Atlantiks, einhergehend mit einem geschmeidigen Disinflationspfad in den Industrieländern in Richtung der 2%-Zielmarken der Geldpolitik. Das übergreifende Narrativ auf Sicht von sechs bis zwölf Monaten lautet aus unserer Sicht unverändert: In einer Welt, in der Angebotsfaktoren dominieren, sei es bedingt durch demografische Trends, die Neuverkabelung des Welthandels und/oder grüne Transformation der Wirtschaft, sehen sich die Zentralbanken gezwungen, das Wachstum zu bremsen, um die Inflation abzukühlen. Sowohl die Fed als auch die EZB werden ihre restriktive Haltung wohl noch für längere Zeit beibehalten müssen.
In den USA hat sich, nicht zuletzt angesichts der strafferen Finanzierungsbedingungen, das Wachstumstempo zu Jahresbeginn bereits deutlich verlangsamt. Für das zweite Halbjahr erwarten wir unverändert einen Rückgang der Wertschöpfung. Die deutsche Wirtschaft befindet sich bereits in einer Schwächephase. Eine Expansion des Bruttoinlandsprodukts im zweiten Quartal würde das Schrumpfen der Wirtschaftsleistung im vergangenen Winter wohl nur temporär unterbrechen. Darüber sollte auch ein sich abzeichnendes leichtes Plus – letztlich eine Gegenbewegung – bei der Produktion im Produzierenden Gewerbe im April (Mittwoch) nicht hinwegtäuschen. Im deutschen Verarbeitenden Gewerbe trüben sich mittlerweile alle relevanten Frühindikatoren ein, darunter die Auftragseingänge, der Einkaufsmanagerindex und zuletzt auch das Ifo-Geschäftsklima. Eine weitere konjunkturelle Schwäche, nicht nur in Deutschland, dürfte zunehmend auf den Unternehmensgewinnen lasten. Gleichzeitig fielen die jüngsten Konjunkturindikatoren in Ostasien enttäuschend aus, wenngleich der asiatische Raum in diesem Jahr der globale Wachstumsmotor bleibt und, so die Schätzung des IWF, zu etwa zwei Dritteln des Weltwirtschaftswachsums beitragen dürfte.
Investoren sollten sich in einem Umfeld, in dem Sorgen hinsichtlich wirtschaftlicher Abwärtsrisiken und finanzielle Risse aufgrund der kräftigen Zinserhöhungen der Notenbanken zusammenwirken, weiterhin auf Volatilität gefasst machen. Das Risiko von Kursrückschlägen und einer höheren Schwankungsbreite untermauert aus unserer Sicht eine umsichtige Portfoliopositionierung. (BlackRock/mc//ps)
