SGKB Investment views: Draghi bringt die SNB in Bedrängnis

Thomas Stucki

Von Thomas Stucki, CIO St.Galler Kantonalbank. (Foto: SGKB)

St. Gallen – EZB-Präsident Mario Draghi ist zurück in seinem alten Muster. Mit andauernden Ankündigungen über noch tiefere Zinsen und noch mehr Geld hat er im letzten Jahr die Zinsen in Europa auf Tiefststände gedrückt und vor allem den Euro gegenüber dem Dollar um 25% abgewertet. Seit das Geld aber effektiv ins System fliesst, machen die Märkte nicht mehr mit. Die Zinsen der 10-jährigen Anleihen in der Eurozone sind zwischenzeitlich um 1% gestiegen und der Euro ist gegenüber dem Dollar von 1.04 auf 1.14 teurer geworden. Zeit also, die alten Rezepte wieder aus dem Schrank zu nehmen. Dabei hat sich Mario Draghi so stark aus dem Fenster gelehnt, dass die EZB im Dezember «liefern» muss. Sonst droht dem Euro ein Sprung nach oben.

Dabei besteht für diese geldpolitische Hektik kein Grund. Das Wachstum in der Eurozone hat sich im zweiten Quartal auf 1.5% gegenüber dem Vorjahr verstärkt. Die Arbeitslosenraten sind zwar hoch, kommen aber auch in den südlichen Ländern ins Rutschen. Vorauslaufende Indikatoren wie der Einkaufsmanagerindex bewegen sich auf hohen Werten, auch in wirtschaftlichen Sorgenländern wie Frankreich. Die Kreditvergabe der Banken nimmt ebenfalls zu. Einzig die Inflationsrate bleibt hartnäckig tief, wobei der Einfluss der gesunkenen Rohstoffpreise sehr stark ist. Die Kernrate liegt mit 0.9% zwar auch deutlich unter dem Ziel der EZB von 2%, ist aber stabil und weit entfernt von deflationären Tendenzen.

Sinkt der Einlagensatz für Banken bei der EZB …
Die Aktienmärkte haben euphorisch auf das Spiel von Draghi reagiert. Bei der Nationalbank dürfte die Begeisterung weniger gross gewesen sein. Wenn die EZB den Euro gegenüber dem Dollar senken will, dann besteht die Gefahr, dass er auch gegenüber dem Franken schwächer wird. Dies bringt die SNB unter Zugszwang. Dabei hängt vieles davon ab, was die EZB im Dezember machen wird. Weitet sie das Volumen der monatlichen Käufe von Anleihen aus oder verlängert sie die geplante Dauer des Pro-gramms, dann wäre das für die SNB nicht so schlimm. Wenn die EZB aber den Einlagesatz der Banken von heute -0.2% deutlich weiter senkt, dann hat die SNB ein Problem.

… müsste die SNB nachziehen
Die Politik der SNB zielt darauf ab, mit einer negativen Zinsdifferenz zum Euroraum den Franken unattraktiv zu machen. Damit die aktuelle Zinsdifferenz erhalten bleibt, müsste die SNB spätestens bei ihrem geldpolitischen Entscheid am 10. Dezember nachziehen und ihr Zinsziel ebenfalls senken. Das wäre jedoch das Eingeständnis, dass ihr mit der Aufhebung der Euro-Untergrenze der geldpolitische Befreiungsschlag nicht gelungen ist und sie weiterhin von den Entscheiden in Frankfurt abhängig ist.

Ob der Franken wirklich schwächer würde, ist alles andere als sicher. Sicher ist aber, dass die Kosten der Banken für die Absicherung ihrer Kreditrisiken steigen und die Kreditzinsen für langfristige Hypotheken nach oben tendieren werden. Zudem steigt die Gefahr, dass weitere Banken gezwungen sind, auch auf den Konten für private Kunden Negativzinsen einzuführen. Dies wird den politischen Druck auf die SNB weiter erhöhen und der Diskussion um die Unabhängigkeit neue Nahrung geben.

Nur die Fed könnte Entlastung bringen
Ich erwarte, dass die EZB im Dezember eine Ausweitung des QE-Programms ankündigen wird. Gleichzeitig wird sie aber betonen, weitergehenden Aktionen im Auge zu behalten. Wahrlich keine guten Aussichten für die SNB. Linderung könnte nur kommen, wenn die Fed die Zinsen in den USA anhebt und damit zumindest vorübergehend den Euro entlastet. Dafür sieht es aber nicht allzu gut aus. (SGKB/mc/ps)

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