WisdomTree: Unsere Alpha-Signale – Das hat bisher «funktioniert»

WisdomTree: Unsere Alpha-Signale – Das hat bisher «funktioniert»
Von Christopher Gannatti, Head of Research in Europa bei WisdomTree. (Foto: zvg)

Für den im Juni 2017 aufgelegte WisdomTree US Multifactor Index (WTUSMF) wird ein aus 200 Aktien bestehender Korb auf der Grundlage von vier gleich gewichteten Alpha-Signalen ausgewählt: niedrige Korrelation, Momentum, Qualität und Value. Ein Zeitraum von 14 Monaten ist für die Analyse der Renditen von Faktoren, die über Jahre und Jahrzehnte hinweg eine Outperformance vorweisen können, zugegebenermassen kurz. Wir können jedoch prüfen, welche Faktoren bisher „funktioniert“ haben, und wie der Index nach seinem letzten vierteljährlichen Rebalancing in Bezug auf Faktoren und fundamentale Merkmale positioniert ist.

Zunächst hat sich der WTUSMF seit seiner Auflegung sehr gut entwickelt und um 327 Basispunkte besser abgeschnitten als der S&P 500 [1]. Sehen wir uns an, welche Faktoren sich in diesem Zeitraum durch eine gute Performance ausgezeichnet haben.

Renditen von technischen und fundamentalen Faktoren
Anhand der Komponenten des S&P 500 können wir die Performance aller vier Faktoren der WisdomTree Methodik analysieren. Der zusammengesetzte Faktorwert zum Zweck der Aktienauswahl im WTUSMF ist ein Durchschnitt aus vier Faktoren, wobei Value und Qualität auf fundamentalen und Momentum und Korrelation auf technischen Faktoren oder Preis basieren. Weitere Informationen zu den eingeschlossenen Faktoren finden Sie in unserem vorherigen Blogartikel: WisdomTree legt US Multifactor-Strategie auf.

Der Bereich zwischen den Kategorien „gut“ und „schlecht“ ergibt sich aus der relativen Performance der Komponenten. Dies wird in Abbildung 1 deutlich. Die Kategorien Gut, Okay und Schlecht enthalten absichtlich jeweils grob ein Drittel der gesamten Marktkapitalisierung des S&P 500. Vergleicht man die guten Körbe, war der Faktor Qualität mit einer Rendite von 25,15 % der Faktor mit der besten Performance in Bezug auf die absolute Rendite. Der Faktor mit der schlechtesten Performance war niedrige Korrelation – der gute Korb schnitt um mehr als 17 % schlechter ab als der schlechte Korb.

Quelle: WisdomTree, FactSet. Rendite vom 29. Juni 2017 bis zum 31. August 2018. Die historische Performance ist kein Anhaltspunkt für die künftige Performance und jedes Investment kann im Wert sinken. Ein direktes Investment in einen Index ist nicht möglich. Die Renditen werden in Bezug auf den US-Steuereinbehalt für Dividenden auf Bruttobasis berechnet. Innerhalb jedes der vier Faktoren (niedrige Korrelation, Momentum, Qualität und Value) beinhalten die Kategorien „Gut“, „Okay“ und „Schlecht“ ungefähr ein Drittel der Marktkapitalisierung des S&P 500 Index, 8,5 Trillionen USD. Die Rangfolgen werden auf der Grundlage der Faktormethodiken innerhalb des WisdomTree US Multifactor Index ermittelt. Das obere Drittel in dem jeweiligen Faktor wird als „gut“, das mittlere Drittel als „okay“ und das untere Drittel als „schlecht“ bezeichnet. Die genaue Anzahl von Aktien in den jeweiligen Kategorien „Gut“, „Okay“ und „Schlecht“ nach Faktor lauten für Korrelation: 265, 132, 104; für Momentum: 131, 129, 191; für Qualität: 129, 184, 191 und für Value: 208, 139, 158.

Aus diesen Faktorrenditen lassen sich einige Schlussfolgerungen ziehen:

  • Grosse Unternehmen zeichnen sich historisch gesehen durch eine Outperformance aus: Die Performance des S&P 500 wird von einem enger werdenden Segment des Marktes angetrieben, d. h. den grössten Unternehmen im Index. Da diese grössten Unternehmen stärker mit den Renditen eines nach Marktkapitalisierung gewichteten Index korrelieren, schneiden sie bei unserem Faktor „niedrige Korrelation“ tendenziell schlecht ab und fallen in die Kategorie „schlecht“.
  • Späte Outperformance für Momentum und Qualität: Momentum und Qualität erreichen in der Regel zu einem späten Zeitpunkt im Zyklus eine Outperformance. Das können wir zurzeit in Echtzeit beobachten. Für den Faktor Momentum werden beim WTUSMF auf einmalige Weise die risikoadjustierten Renditen und nicht die absoluten Renditen verwendet, um das langfristige Potenzial des Faktors in Bezug auf die absoluten Renditen auszunutzen, wobei jedoch auch eine Verbesserung der risikoadjustierten Renditen angestrebt wird.
  • Qualität und Wachstum in, Value out: Dass gute Substanz schlechter abschneidet als schlechte Substanz (d. h. teure „Wachstumsaktien“) überrascht ebenfalls nicht, da es sich dabei bereits seit mehreren Jahren um einen beständigen Trend handelt, der in der Mitte bzw. zum Ende eines Bullenmarkts typisch ist. Obwohl viele Investoren ihre Portfolios gegen eine Rückkehr zum Mittelwert beim Faktor Value zu wappnen scheinen, lassen die aktuellen Renditen darauf schliessen, dass es noch nicht so weit gekommen ist.

Niedrige Korrelation: Konsequenzen für die Technologie-Giganten
Zwei Unternehmen haben vor allem 2018 einen besonders hohen Beitrag zur Rendite des S&P 500 geleistet: Apple und Amazon. Seit Auflegung wird Apple um 3,36 % und Amazon um 2,33 % vom WTUSMF untergewichtet. Dies führt dazu, dass diese beiden Unternehmen die relative Performance gegenüber dem S&P 500 am meisten beeinträchtigen [2]. Diese Untergewichtungen machen die historische Outperformance des WTUSMF über diesen Zeitraum hinweg auf gewisse Weise sogar noch beeindruckender.

In der Tabelle unten stellen wir unsere Faktorwerte, anhand derer wir Unternehmen zwischen 0 und 100 % einstufen, für Apple und Amazon bei jedem unserer vierteljährlichen Live-Rebalancings dar. Beim letzten Rebalancing im September wurde Apple zum dritten Mal in den WTUSMF aufgenommen, dieses Mal dank eines verbesserten Momentumwerts.

Beide Unternehmen befinden sich beim Faktor „niedrige Korrelation“ tendenziell im unteren Drittel unseres aus 800 qualifizierten Aktien bestehenden Universums. Das bedeutet, dass ihre Werte bei den anderen drei Faktoren diesen Wert wettmachen müssen, um aufgenommen zu werden. Beim Rebalancing diesen September schaffte es Apple mit seinen Werten beispielsweise bei den anderen drei Faktoren ins obere Drittel, und das trotz eines Werts von nur 18 % bei der niedrigen Korrelation.

Quelle: WisdomTree, FactSet. Daten vom 29. Juni 2017 bis zum 31. August 2018.

Ausgewogene Faktorengagements
Unseres Erachtens verzeichnen unterschiedliche Faktoren zwar zu verschiedenen Zeitpunkten im Zyklus gute Entwicklungen, es ist jedoch vorab schwierig abzuschätzen, in welcher Phase des Zyklus wir uns befinden. Deshalb ist die gleichmässige Gewichtung unserer vier erwünschten Faktoren ein natürlicher Ausgangspunkt.

Die Tabelle unten zeigt die Indexgewichtungen des WTUSMF und des S&P 500 (SPX) aufgeteilt in die Gruppen „Gut“, „Okay“ und „Schlecht“ zum Screening-Datum des Rebalancings. Wie oben erwähnt, befindet sich grob jeweils ein Drittel des S&P 500 in jeder Gruppe. Das Gewicht des WisdomTree Index verteilt sich gleichmässig auf die Faktoren. Die Gewichtungen in jeder guten Gruppe betragen ungefähr 52–56 % und ebenso wichtig ist, dass sich die schlechten Gruppen durch signifikante Untergewichtungen auszeichnen. Dies zeigt, dass der Index wichtige Faktororientierungen ausnutzt, ohne dabei einem einzelnen Faktor zu viel Einfluss zu gewähren. Obwohl es durch das Rebalancing bei allen Faktoren zu einer Optimierung kam, verzeichneten die beiden technischen Faktoren, Momentum und Korrelation, die grössten Veränderungen. Dies können wir aufgrund des schnelllebigen Charakters dieser Faktorwerte häufig beobachten.

Quelle: WisdomTree, FactSet. Stand der Daten: 31. August 2018, das Index-Screening-Datum für den WisdomTree US Multifactor Index. Ein direktes Investment in einen Index ist nicht möglich. Die historische Performance ist kein Anhaltspunkt für die künftige Performance und jedes Investment kann im Wert sinken.

Niedrigere Kurs-Gewinn-Verhältnisse und bessere Qualitätsmetriken
Unsere Faktororientierungen manifestieren sich ausserdem in den Bewertungen des WisdomTree US Multifactor Index im Verhältnis zum S&P 500. Die Value-Orientierung wird in dem Abschlag beim Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) sichtbar und die höhere Qualität in den Verbesserungen des Markts bei der Eigenkapitalrendite (Return On Equity; ROE) und der Vermögensrendite (Return On Assets; ROA). Ein weiterer Faktor, den wir mithilfe unseres alternativen Gewichtungsmechanismus ausnutzen, ist Grösse – sie wird anhand unserer starken Übergewichtung bei Mid-Caps deutlich.

Quelle: WisdomTree, FactSet. Stand der Daten: 31. August 2018, das Index-Screening-Datum für den WisdomTree US Multifactor Index. Ein direktes Investment in einen Index ist nicht möglich. Die historische Performance ist kein Anhaltspunkt für die künftige Performance und jedes Investment kann im Wert sinken.

Unser vierteljährliches Rebalancing spielt eine entscheidende Rolle bei der Aufrechterhaltung ausgewogener Faktorengagements, die der Motor für eine langfristige Outperformance sein können. In dem betrachteten Zeitraum waren Momentum und Qualität die Faktoren mit der besten Performance, niedrige Korrelation und Value hinkten dagegen hinterher. Angesichts der Zyklizität von Faktoren und den Herausforderungen des Faktor-Timings, ist unsere Ansatz einer hohen Faktororientierung und eines höheren Active Share unseres Erachtens so positioniert, dass er über verschiedene Marktumgebungen hinweg einen relativen Mehrwert schafft. (WisdomTree/mc/ps)

1 Die Renditen werden in Bezug auf den US-Steuereinbehalt für Dividenden auf Bruttobasis berechnet.
2 Quelle: WisdomTree, FactSet. Daten vom 29. Juni 2017 bis zum 31. August 2018.

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