Wir erwarten, dass die Märkte im Jahr 2024 viele Stürme erleben werden. Portfolios, die flexibel aufgestellt sind, sollten am besten geeignet, um für das, was vor uns liegt, gerüstet zu sein, kommentiert Stephen Dover, Leiter des Franklin Templeton Instituts.
Unser Beharren auf einer vorsichtigen Einschätzung der Wirtschaft und der Märkte mag vielen Anlegern seltsam vorkommen. Immerhin haben sich die globalen Aktienmärkte im Laufe des Jahres 2023 von den Rückschlägen des Jahres 2022 erholt. In jüngster Zeit hat sich auch die Performance von Anleihen verbessert, da die Zinssätze von ihrem Höchststand zurückgegangen sind. In beiden Fällen war ein wichtiger Grund für die starke Performance die schmerzlose Disinflation – die Fähigkeit der Vereinigten Staaten und vieler anderer Volkswirtschaften, sinkende Inflationsraten zu verzeichnen, ohne eine Rezession durchleben zu müssen.
Die vorherrschenden Vermögenswerte preisen jedoch bereits die aktuellen guten Nachrichten sowie die Erwartung, dass weitere gute Nachrichten folgen werden, ein. Die Aktien haben die Gewinnerwartungen übertroffen und die Gesamtbewertungen in die Höhe getrieben. Die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen sind gegenüber ihren jüngsten Höchstständen um etwa 100 Basispunkte gesunken, was die Renditen an den Rentenmärkten nach unten zieht. Wenn gute Nachrichten eingepreist sind, sollten die Anleger sie zur Kenntnis nehmen und sich nicht einfach von der Euphorie mitreissen lassen.
Die Freude der Anleger ist auch einer anderen Form der Widerstandsfähigkeit zu verdanken, nämlich der Fähigkeit der Vereinigten Staaten und der Weltwirtschaft, die Straffung der Geldpolitik weitgehend zu ignorieren und weiter zu wachsen. Dieses Wachstum wiederum hat die Aktienanalysten zuversichtlicher gestimmt, was sich in den nach oben korrigierten Konsensgewinnen im zweistelligen Bereich für 2024 widerspiegelt. Wir halten es jedoch für unwahrscheinlich, dass die Unternehmensgewinne in einem derart aggressiven Tempo wachsen werden.
Zyklische Sektoren
Wie also sollten Anleger ihre Portfoliobestände an die sich verändernden Fundamentaldaten anpassen? Makroökonomisch bedingte Wachstums- und Gewinnenttäuschungen werden wahrscheinlich global sein, und Anleger sollten das Risiko auf zyklischere Sektoren, Stile und bis zu einem gewissen Grad auch Regionen reduzieren sollten. Ein schwächerer Dollar wird sich auch auf die regionale Allokation auswirken. Einige wenige leistungsstarke Unternehmen führen weiterhin die breiten US-Indizes an. Das Versprechen der künstlichen Intelligenz (KI) und anderer digitaler Transformationen in der Wirtschaft treibt diese leistungsstarken Aktien weiterhin an. Wir sind jedoch der Ansicht, dass die besten Anlagemöglichkeiten in Zukunft ausserhalb dieser kleinen Gruppe liegen dürften, da die Ertragskraft des restlichen Marktes unterbewertet ist.
Über alle Märkte hinweg bevorzugen wir Aktien mit nachhaltigem Wachstum und Dividenden. Dabei gilt unsere Präferenz nicht der reinen Dividendenrendite. Denn zu den Aktien mit hoher Dividendenrendite gehören viele zyklische oder übermässig fremdfinanzierte Unternehmen, deren Kurse in Zeiten schwacher Erträge grundlegend gedrückt werden, was schliesslich zu Dividendenkürzungen führt. Wir bevorzugen Qualität bei Dividenden. Qualitätsunternehmen, die auf der Grundlage nachhaltiger und weniger schwankungsanfälliger Rentabilitätsquellen beständige Dividendenzuwächse erzielen, können in schwierigen Märkten eine bessere Stabilität und einen besseren Schutz vor Kursverlusten bieten. Um Stabilität im Auf und Ab der Wirtschaft zu gewährleisten, sind Qualitätsunternehmen oft weniger zyklisch und in attraktiven säkularen Themen engagiert, die wiederum in der Expansionsphase eines Marktzyklus für Wachstum sorgen können.
Mit Blick auf die Möglichkeiten ausserhalb der Vereinigten Staaten wird die Regionalisierung des Handels im Jahr 2024 eine noch stärkere Kraft werden. Die Kriege in der Ukraine und im Gazastreifen sind ein Grund für die Beschleunigung dieses Trends. Der Wunsch jedes Landes, nach den Erfahrungen mit COVID-19 und dem russisch-ukrainischen Krieg strategische Stabilität zu schaffen, hat das Reshoring vorangetrieben. Die Ungewissheit dieser Konflikte wird diesen Weg nicht verlangsamen. Dies ermöglicht ein potenzielles Wachstum des verarbeitenden Gewerbes und der Verbraucherausgaben in einer grösseren Gruppe von Ländern, insbesondere in denjenigen, die entweder Zugang zu kritischen Mineralien haben oder über Fachwissen in der Verarbeitung dieser Mineralien verfügen, die für die Weltwirtschaft immer wichtiger werden.
Auf regionaler Ebene sind unsere grössten Sorgen in Europa angesiedelt. Die europäischen Unternehmen haben bereits schwächere Margen und eine geringere Gesamtrentabilität als ihre globale Vergleichsgruppe verzeichnet, trotz des Rückenwinds durch positive Umrechnungsgewinne, die sich aus der Schwäche des Euro ergeben. Es ist schwer vorstellbar, dass die europäischen Unternehmen angesichts der Verlangsamung des globalen Wachstums und der Abschwächung des US-Dollars auf grosse Begeisterung stossen werden.
Japan hingegen bietet eine widerstandsfähigere Ertragslage, die durch eine säkulare Steigerung der operativen Margen gestützt wird. Darüber hinaus bleibt der Yen an den globalen Devisenmärkten angesichts der anhaltenden (relativen) geldpolitischen Lockerung durch die Bank of Japan vorerst schwach.
Auch China ist von Interesse. Jüngste innen- und aussenpolitische Schritte (einschliesslich des positiv aufgenommenen Gipfeltreffens von Präsident Xi Jinping mit US-Präsident Joe Biden) deuten darauf hin, dass China einen pragmatischeren Ansatz in Bezug auf nationale und internationale wirtschaftliche Prioritäten verfolgt, was seiner Wirtschaft und seinen Erträgen zugute kommen dürfte. Kürzlich hob beispielsweise der Internationale Währungsfonds seine Wachstumsprognosen für China für 2024 an. Der chinesische Aktienmarkt (Festland) wird zu historisch tiefen Bewertungen gehandelt (im Vergleich zu seiner eigenen Geschichte und zu den globalen Vergleichsmärkten), und angesichts verschiedener anekdotischer Belege dafür, dass Anleger chinesische Aktienanlagen gemieden haben, könnten sich Chancen für Contrarians ergeben.
Schliesslich verdient auch Indien Aufmerksamkeit. Der indische Aktienmarkt gilt traditionell als defensiver Markt innerhalb der Schwellenländer, da er im Vergleich zu China oder anderen asiatischen Märkten eine weniger zyklische Zusammensetzung der Bestände aufweist. Wir sind der Meinung, dass Indien auch aus längerfristigen Gründen einen weiteren Blick wert ist. Die Unternehmensführung und die Transparenz haben sich im Vergleich zu anderen Schwellenländern verbessert. Indien wird auch von grösseren Anlegerströmen profitieren, da die Gewichtung Indiens im MSCI Emerging Market Index am 30. November erhöht wurde.
Risiken und die Folgen
Kein Ausblick ist vollständig ohne eine Überlegung, wie sich die Dinge anders entwickeln könnten und was das für die Anlagestrategie und den Portfolioaufbau bedeuten könnte. Sollten sich die derzeitigen Kriege ausweiten, könnte die Energieversorgung gefährdet werden und die Risikoprämien würden in die Höhe schnellen. Höhere Energiepreise könnten dann die Zentralbanken in eine Zwickmühle bringen, da sie die Fortschritte bei der Desinflation abschwächen oder umkehren würden.
Wenn die Zentralbanken dann nur langsam die Zügel lockern, werden die Aktienmärkte noch anfälliger sein, als wir erwarten, und auch die Anleiherenditen könnten nicht viel fallen. Die Diversifizierung über ausgewogene Portfolios könnte wieder einmal scheitern. Ebenso könnte ein Ausbruch von Feindseligkeiten in anderen Ländern die Lieferketten für andere Rohstoffe oder Industriegüter unterbrechen, mit ähnlich nachteiligen Folgen für die Anlegerportfolios.
Im Bereich der bekannteren Faktoren befürchten viele Beobachter, dass grosse staatliche Haushaltsdefizite und Schulden in Verbindung mit politischen Zwängen zu vernünftigen Kompromissen die Anleiherenditen in die Höhe treiben könnten, wodurch die Diversifizierungsvorteile von Schatzpapieren oder anderen festverzinslichen Wertpapieren, die als risikoarm gelten, untergraben werden. Wir sind uns dieser potenziellen Gefahr bewusst, weisen aber auch darauf hin, dass bei einer Verlangsamung der Wirtschaft (wie in unserem Basisszenario) die Kreditnachfrage des privaten Sektors zurückgehen wird, wodurch die Auswirkungen grosser staatlicher Haushaltsdefizite auf die Kreditkosten der gesamten Wirtschaft ausgeglichen werden. In der Tat ist es die Norm, dass sich die realen und nominalen Zinssätze mit dem Konjunkturzyklus und nicht mit der fiskalischen Kreditaufnahme bewegen.
Die Ausnahme wäre natürlich, wenn sich eine erhebliche Kreditrisikoprämie für die US-Regierung ergeben würde. Auch wenn diese Möglichkeit nicht auszuschliessen ist, erscheint uns dieses Ergebnis angesichts der einzigartigen Eigenschaften des US-Schatzmarktes (Liquidität, Reserven, Rechtsstaatlichkeit usw.) als grundsätzlich unwahrscheinlich.
